2025年上半年，老铺黄金的业绩单很亮眼。营收123亿多，比去年同期翻了两倍多；利润22亿多，涨得更快。创始人徐高明说，单店平均一年能卖10亿，这数字超过了爱马仕在国内的单店水平。但财报出来那天，它的股价却跌了。从7月初开始，股价就从高点往下滑，到现在还没缓过来。
老实讲，这业绩和股价的反差，藏着市场的怀疑。老铺黄金总说自己和爱马仕、路易威登这些牌子的消费者重合度高，快到八成了。门店也开在港汇恒隆这种顶级商场，处处往奢侈品上靠。
可资本市场不怎么信。它现在的市盈率有70多倍，周大福才20多倍。要是真按奢侈品算，这溢价得有实打实的品牌力撑着；可要是只算黄金饰品，这估值又太高了。
我翻了翻数据，发现它的增长其实和金价关系很大。今年上半年国际金价涨得厉害，大家买黄金避险，老铺自然跟着受益。
瑞银之前就说过，要是金价涨不动了，老铺的麻烦可能就来了。如此看来，它现在的风光，到底是自己的品牌本事，还是金价给的红利，确实不好说。
老铺的开店节奏也透着点奇怪。到上半年一共41家店，新开了5家。数量不多，但单店卖得好，好到提价前有人排队8小时才能进去。按理说，生意这么好该多开店，可它偏偏学得像奢侈品品牌那样谨慎。选址非顶级商场不去，扩张速度慢得很。
更让人搞不清的是它的钱袋子。营收涨了不少，经营现金流却净流出22亿多。一边要借钱、发新股筹钱开店和备货，一边又宣布要发股息，每股快10块钱。这就像一边接水，一边又往外泼，实在让人看不懂。
行业里做黄金的，大多会想办法对冲金价波动的风险，比如周大福就靠借贷对冲，赚的主要是加工费。可老铺偏不，它就赌金价一直涨。说实话，这招在金价上行的时候确实赚得多，可一旦金价掉头，风险也会成倍放大。
它的定价也有意思。说是“一口价”，听起来比按克卖高级，像奢侈品那样。但其实呢，价格还是和克重挂钩，只不过把工费藏起来了。宝格丽那些牌子的定价，可不光看材料，更多是品牌自己的价值。老铺这操作，我觉得更像是换了个说法的“按克卖”。
买老铺的人，不少是从奢侈品那边转过来的。今年奢侈品不好过，LVMH二季度核心业务收入都降了。这些人手里的钱没处去，就看上了黄金的保值性。北京有个在大厂上班的姑娘，之前很少买黄金，今年也去排队买了个手镯，说“既能戴，又能保值”。
这些人未必是真认老铺这个品牌。有数据说，老铺老会员的复购率还不到15%，爱马仕能超过50%。很多人是听说要涨价，或者金价在涨，才赶着去买的。社交平台上，不少人说“之前都没听过这个牌子”。
老铺总说自己是“古法黄金”的代表。这倒是真的，它2009年成立就主推这个概念，花丝、錾刻这些工艺还是非遗。这几年古法黄金确实火，增速比普通黄金快得多。可要说靠这个就能成奢侈品，怕是还差得远。
奢侈品的核心是品牌文化，是大家公认的价值。比如巴黎世家一个不锈钢发夹卖2600块，照样有人买，买的是那个牌子的“魂”。可要是老铺出个不锈钢项链，谁会买？怕是没几个人。
老铺的研发投入也跟不上。2024年研发才花了不到2000万，今年上半年2400多万，看起来涨了，可比起翻了两倍多的营收，占比其实降了。研发团队才20个人，要撑起“独特工艺”的招牌，怕是有点难。
7月份股价冲到1000港元，后来一路跌。财报出来后又跌了8%，虽然有点反弹，但没多久又因为减持公告跌了3%多。资本市场的犹豫，说到底还是不信它是真奢侈品。
黄金这东西，大家首先认的是它的贵金属属性。老铺要是真想往上走，先得把工艺的独特性稳住，让消费者觉得多花的钱不只是买黄金，更是买设计和手艺。不然，等金价的风停了，“黄金爱马仕”的故事，可能就讲不下去了。
毕竟，爱马仕能穿越周期，靠的不是皮料涨价，是自己的牌子。老铺呢？现在看来，它还不是爱马仕。
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